<마켓사이클 - 하워드 막스>

현명한 사람이 처음에 하는 일을 바보는 마지막에 한다. -하워드 막스-

논리적으로 모든 사람이 평균 이상으로 성공할 순 없다. 하지만 작은 성공을 위해서는 그저 다른 사람들보다 조금 다르게 조금 덜 틀리면 된다. 마크 트웨인은 역사는 그대로 반복되지 않지만 그 흐름은 반복된다고 했다. 그렇다면, 미래는 고정된 결과가 아니라 확률로 봐야한다. 미래를 확률로 본다면 결과를 예측할 수는 없어도 준비할 수는 있다.
덜 틀리기 위해서 현재 환경을 이해하고 그 환경에 확률적으로 대응해 포트폴리오를 전략적으로 포지셔닝 해야 한다. 시장 사이클이 어디쯤 있는지 그것이 미래에 무엇을 의미하는지? 구체적으로 현재 환경을 이해하기 위해 시장이 과열되었는가? 냉각되었는가? 포지션은 방어 공격 중 어디에 중점을 두어야 하는가?

단 한가지 질문만 한다면, 가격에 낙관주의가 얼마나 많이 포함되었는가? 낙관주의가 높다는 것은 발생가능성이 있는 긍정적인 사건들이 이미 가격에 포함되어 있다는 의미일 수 있다. 주식은 장기적으로 배당금수익률에 이익성장률을 더한 수준(한 자리수 중후반대)이 합리적이다. 지나치게 많은 돈이 인기있는 소수의 거래에 몰려 수익률이 이 수준보다 훨씬 높다면 하향조정이 알맞은 시기라는 의미이다.

노벨 경제학상 수상자이자 전 세계 경제관료들이 추종하는 경제학자인 밀턴 프리드먼은 말했다. "모든 사람들이 같은 데이타를 보고 같은 자료를 읽고 서로가 무슨 말을 할지 추측하면서 시간을 보냅니다. 그들의 전망은 적당히 맞을 거예요. 그리고 거의 쓸모가 없을 것입니다" 항상 똑같은 일을 반복하면서 다른 결과를 기대하는 사람은 바보라는 아인슈타인의 말과 일맥상통한다. 고정된 결과에 대해 똑같은 정보 똑같은 분석 똑같은 결과에 이르는 프로세스로 더 좋은 성과를 거둘 수는 없다. 즉, 시장의 추정 전망은 이미 시장가격에 반영되어 있어 뛰어난 성과를 낼 수 없다.

시장은 탐욕과 공포 사이에서 움직인다는 말이 있다. 시장사이클은 이 공포와 탐욕의 극단을 향해 움직인다. 시계추와 마찬가지로 사이클이 극단에 올라가면 그곳에 영원히 머무를수는 없다. 어떤 것도 영원한 것은 없다. 변증법적 유물론에 따르면, 모든 시스템은 최대 효율을 향해 성장하면서 종말을 초래하는 내부적인 모순과 약점을 함께 발전시킨다.
극단으로부터의 조정은 중간지점을 지나 반대쪽 극단을 향해 진행한다. 조정은 그 자체의 무게 때문에 일어나기도 하고 외부 사건 때문에 일어나기도 한다. 넘어설 수 없는 극단에 도달한 뒤, 모멘텀의 역전에 힘입어 다시 중간지점을 향해 되돌아간다. 극단에서 중간지점을 향해 움직일 때 그 움직임은 중간지점을 지나 반대쪽 극단을 향해 나아가는 추진력을 만들어낸다. 이전 극단을 향한 움직임이 지나치면 되돌림은 더 격렬하다. 조정이 일어나지 않고 많은 시간이 흐를수록 예상되는 조정의 가능성은 높아진다. 그러므로 낙관이 지나칠 때는 비관이, 비관이 지나칠 때는 낙관이 더해져야 한다.

그러나 사람들은 보통 일이 잘 될 때는 위험을 수용하는 반면, 상황이 하락세로 돌아서면 위험을 회피한다. 이것은 가장 방어적이어야 할 때 공격적으로, 가장 공격적이어야 할 때 방어적으로 행동하는 것이다. 대형 프로젝트는 호황기에 착공해서 불황기에 완공되는 경우가 많다. 기업의 경우 일반적으로 만기가 짧은 경우 차입비용이 낮기 때문에 장기투자를 위해 단기부채를 이용한다. 시장상황이 좋고 유동성이 풍부할 땐, 만기가 도래하면 부채를 쉽게 롤오버할 수 있다. 그러나 신용사이클이 부정적으로 바뀌어 만기채무를 차환할 수 없게 되면, 제값받고 매각할 수 없는 장기자산과 단기부채 사이의 불일치가 위기를 만들어낸다. 신용완화는 자산가격을 높이고 후속적인 손실을 반면, 신용경색은 가격을 낮추고 엄청난 이익을 얻을 수 있는 기회를 준다. 한 마디로 최악의 대출은 최고로 좋은 시기에 이루어진다. 자본시장이 완화되어 붐이 생기고 그 붐 뒤엔 위기가 찾아온 사례가 많다. 모두가 관심을 가지고 있는 분야에 동참하는 것은 재앙을 만드는 공식이다.

위험은 투자자들이 낮다고 느낄 때 높은 것이다. 그리고 위험보상은 리스크가 최대일 때 가장 낮다. 투자 리스트는 펀더멘털로 정당화할 수 없는 높은 밸류에이션을 부여할 때 발생한다. 이 때 합리적인 투자자는 투자를 중단한다. 훌륭한 투자는 좋은 자산의 가격이 낮아 리스크가 적고 잠재수익률이 높을 때 이루어진다. 매수하기에 가장 안전한 그리고 보상이 가장 큰 시기는 모두가 희망이 없다고 확신할 때이다. 공포가 극단에 이른 시기에 위험회피는 가격을 낮춘다. 이 때 추가 손실 가능성은 낮아지고 손실위험은 최소화 된다.
저조한 어제의 성과가 오늘 낮은 가격을 그리고 내일의 좋은 성과를 의미한다. 투자자는 인기 있는 주식을 경계해야 한다. 투자자의 좋은 친구는 인기가 없는 종목이다. 뛰어나 투자는 이러한 사실을 인식하고 역발상 투자를 해야 한다.

따라서, 호황기엔 손실방어에 불황기엔 기회를 공격적으로 잡아야 한다. 확률상 일어날 일과 실제 결과는 다를 수 있다. 그러나 우리가 할 수 있는 최선은 높은 확률에 베팅하는 것이다, 즉 확률상 적절한 시기에 방어적으로 되어 시장수익률보다 적은 손실을 내고, 적절한 시기에 공격적이 되어 시장수익률보다 높은 수익율을 내는 것이다. 물론 언제 바닥과 정점에 도달하느지는 아무도 모른다. 따라서 천장과 바닥을 목표로 기다리는 것은 어리석은 행동이다. 게다가 지나치게 시대에 앞서는 것은 틀린 것과 같다. 그렇다면 언제 들어가야 할가? 꼭 사야하는 물건이 할인판매를 할 때이다.

처음에는 혁신가, 그 다음은 모방자, 마지막은 멍청이. -워렌 버핏-